房地产降温，高负债、低增速等多重压力下，玛格家居离上市成功还要走多长的路？

　　近日，玛格家居股份有限公司（以下简称“玛格家居”）因IPO申请文件记载的财务资料已过有效期再度被深交所中止发行上市审核。今年3月31日，玛格家居第一次因财务资料过有效期被中止上市审核。随后在今年6月，玛格家居完成财务资料更新恢复上市审核。随着家居企业陆续公布三季度报，玛格家居仍未披露半年报，亦引来不少的关注和担忧。

　　事实上，作为定制家居行业的腰部企业，玛格家居不仅要面对头部企业的挤压和市场份额的蚕食，还面临着房地产降温所带来的经营压力和自身发展压力。

　　此前，玛格家居曾因经销商模式存在较大财务造假、虚增收入空间和特殊关联问题遭到了监管的问询。在上市审核期间，针对公司实际控制人股权质押、产品质量、行政处罚、发行人股权变更、关联交易、同业竞争、历次增资与股权转让、公司员工薪酬制度等不合规事件，证监会对玛格家居发出39条诘问，要求其进行补充说明和披露。IPO期间问题不断，市场压力加大，玛格家居离上市成功还要走多长的路？

　　招股书显示，玛格家居是一家从事全屋定制的现代化企业，产品包括定制衣柜、室内木门、整体厨柜，定制衣柜为其主要营收来源。

　　自2020年办理IPO辅导备案后，玛格家居冲击上市这三年的业绩表现似乎不尽人意，营业收入和净利润表现并不稳定。2020年，玛格家居净利润出现负增长；2022年，营业收入和净利润皆有所下降。2020-2022年，玛格家居分别实现营业收入8.4亿元、10.26亿元、9.45亿元，净利润分别为0.99亿元、1.09亿元、0.88亿元。

　　值得注意的是，尽管2022年玛格家居营业收入、净利润均呈下降趋势，玛格家居现金分红反而增加。2020-2021年，玛格家居的现金分红均为3000万元，2022年的现金分红上升至3825万元，约占净利润的43.23%。

　　2020-2022年，九大上市定制家居企业合计的营业收入分别为422.19亿元、549.8亿元、549.7亿元，分别同比增长8.17%、30.47%、-0.01%。其中，行业头部企业欧派家居（603833.SH）的营收增速分别为8.9%、38.7%、10%，处于较高增长水平。对比来看，玛格家居的营收增速分别为1.82%、22.2%、-7.89%，与上市定制家居企业的平均水平仍存一定差距。

　　根据国家统计局、艾瑞咨询数据计算，2020年，国内定制家居市场规模达到3607.6亿元。根据国家工信部、中研网数据统计，2022年，国内全屋定制家具市场规模达4724.62亿元，较2021年增长了535.89亿元。三年间，我国定制家居市场复合增长率达9.37%，而这三年间玛格家居的复合增长率仅为6.01%，不及行业平均水平。

　　同时，玛格家居的业绩高度依赖单一产品和渠道。2022年，玛格家居的定制衣柜收入为7.71亿元，占营业收入的83.13%。然而，企业业绩对单一产品的高度依赖，会使得企业的竞争优势被削弱，与2021年相比，玛格家居定制衣柜业务的营业收入同比下降12.88%，整体营业收入同比下降7.89%。玛格家居在招股书中称，公司主要收入来源于定制衣柜产品，2022年度定制衣柜营业收入较2021年度略有下滑，主要受经济运行放缓、行业下游需求下滑，导致定制衣柜销量下滑所致。

　　定制衣柜收入下降的同时，产品毛利率亦在下降。2020-2022年，玛格家居定制衣柜的收入分别为7.22亿元、8.85亿元、7.71亿元；毛利率分别为41.55%、39.47%、37.13%。玛格家居主要产品的毛利率下降，导致公司整体毛利率水平也在逐年下降。2020-2022年，玛格家居主营业务整体毛利率分别为39.18%、36.66%、33.66%，其毛利率高的优势正被削减。

　　2022年，玛格家居的定制衣柜和室内木门产能利用率都出现不同程度下滑。定制衣柜产能利用率由上一年的99.26%下降至75.64%，室内木门产能利用率由上一年的80.37%下降至64.1%。产能利用率的下降代表着产能出现一定的闲置。而招股书显示，此次IPO所募集资金将主要用于产能的扩建。

　　此前，证监会也曾就产能问题对玛格家居募投项目合理性、必要性提出质询。对于产品产能利用率较低的原因，玛格家居在招股书中则解释称，公司产能增长，同时终端客户需求下降，定制衣柜产品、室内木门产品产量未随产能同步上升所致。

　　在冲击上市的三年里，玛格家居也有针对性地调整了企业的经营策略，但效果似乎并不明显。

　　经销商模式是玛格家居最主要的销售模式。门店规模方面，2022年末，玛格家居在全国范围内拥有797家经销商，872家经销门店。冲击上市三年间，玛格家居新增经销商126家，新增门店200家。对于上市定制家居而言，经销商门店数量过千为普遍现象。对比来看，玛格家居在门店规模上与上市家居企业仍有一定距离。

　　近年来，玛格家居不断加码大宗业务模式。2020-2022年，玛格家居大宗业务收入分别为2622.97万元、1724.58万元、5560.79万元。

　　值得注意的是，玛格家居重点发力大宗业务后，收入增长明显，但应收账款也在增加。2020-2022年，玛格家居应收账款分别为305.79万元、213.25万元、1884.44万元。2022年，玛格家居应收账款激增近九倍，其中第一大欠款客户为房企，占应收账款余额的比重为60.37%。

　　玛格家居在招股书中亦提及，大宗业务应收账款收回和房地产调控带来的风险。大宗业务项目验收及回款周期相对较长，如果客户资信状况在信用期内有所下滑，会导致公司存在一定应收账款收回的风险。

　　偿债能力方面，2020-2022年，玛格家居流动资产对流动负债的比率分别为0.94、1.15、1.33，流动率提高，营运资金管理在逐步增强，但各期流动率指标仍低于同期行业1.5、1.19、1.4的平均流动比率。同时，玛格家居的资产负债率（合并口径）分别为52.7%、52.65%、48.3%，虽资产负债率逐年下降，负债高的问题有所改善，但负债率总体仍高于行业同期42.5%、51.61%和47.91%的均值，偿债能力指标处于行业较低水平。

　　对于公司的偿债能力指标低于同行业，玛格家居在招股书中解释称，公司以经销商模式收入为主的“先款后货”结算方式影响程度大于同行业，合同负债规模较大所致。

　　筹备上市的三年里，尽管玛格家居在尽力改善“自带多病”的公司体质，但依旧难掩其疲势。玛格家居距离成功上市还要走多长的路，这仍是未知数。Kaiyun